Dette d’une entreprise : le bon ratio n’existe pas

Tous les guides vous donnent des seuils. Gearing sous 1. Dette nette sur EBITDA sous 3. Autonomie financière au-dessus de 20 %.

Ils cherchent tous un chiffre. Or le vrai critère n’est pas un montant c’est une durée.

Une entreprise peut être endettée jusqu’au cou et parfaitement saine. Une autre peut afficher un ratio impeccable et faire faillite dans dix-huit mois. Ce qui les sépare n’est pas le niveau de dette. C’est ce qu’elle finance, et quand il faudra la rembourser.

Le principe que personne ne formule

Voici la règle qui gouverne tout le reste :

Une dette est saine quand sa maturité est alignée sur la durée de vie de l’actif qu’elle finance.

Cette phrase paraît abstraite. Elle est en réalité d’une brutale simplicité.

Ce n’est pas le montant qui tue. C’est le décalage entre ce que la dette a payé et le moment où il faut la rendre.

Pourquoi les seuils universels sont trompeurs

Le fameux « dette nette / EBITDA sous 3 » est un repère pour une entreprise dont les actifs vivent cinq ans.

Appliquez-le à un opérateur nucléaire : ses centrales s’amortissent sur soixante ans, ses revenus sont largement régulés et prévisibles. Cette entreprise doit être endettée elle finance des actifs qui produiront du cash pendant deux générations. Un ratio de 4 ou 5 y est parfaitement normal.

Appliquez-le à un éditeur de logiciels : ses actifs sont ses développeurs, ses revenus peuvent s’effondrer en un trimestre si un concurrent sort mieux. Un ratio de 2 y est déjà inquiétant.

Le même chiffre ne veut pas dire la même chose. C’est pour ça qu’un ratio ne se lit jamais seul.

Les 3 questions qui remplacent les ratios

Face à une entreprise endettée, cessez de chercher le bon seuil. Posez ces trois questions.

Question 1 : Que finance cette dette ?

C’est la question fondatrice, et curieusement la moins posée.

La dette d’investissement paie un actif qui produira du cash : une usine, un réseau, une acquisition rentable. Elle crée de la valeur. C’est le rôle historique du crédit.

La dette de survie paie des charges courantes : salaires, loyers, fournisseurs parce que l’exploitation ne génère pas assez. Elle ne finance rien. Elle achète du temps.

C’est le seul cas toujours mortel. Une entreprise qui emprunte pour couvrir ses pertes n’a pas un problème de dette : elle a un problème de modèle économique. La dette ne fait que retarder l’échéance en l’aggravant.

Où le voir ? Comparez la variation de la dette au free cash flow. Si la dette augmente pendant que le free cash flow est négatif, année après année, vous avez votre réponse.

Question 2 : Peut-elle payer les intérêts ?

C’est le ratio que presque tous les guides oublient, alors qu’il est le plus révélateur.

Couverture des intérêts = Résultat d’exploitation (EBIT) ÷ Charges d’intérêts

Il répond à une question simple et vitale : combien de fois l’entreprise couvre-t-elle ses intérêts avec ce qu’elle gagne ?

Une couverture de 8 signifie qu’elle gagne huit fois ce qu’elle doit verser à ses créanciers. Elle peut encaisser une mauvaise année sans trembler.

Une couverture proche de 1 ou 2 signifie que la quasi-totalité de son résultat part en intérêts. Le moindre ralentissement, la moindre hausse des taux, et elle ne peut plus payer. Elle est solvable sur le papier, fragile dans les faits.

Ce ratio détecte le danger bien avant le ratio d’endettement. Une entreprise peut avoir peu de dette et une couverture catastrophique, si sa rentabilité s’est effondrée.

Question 3 : Quand doit-elle rembourser ?

C’est le point aveugle absolu des guides d’analyse financière. Ils regardent combien. Jamais quand.

Le rapport annuel contient l’échéancier de la dette : combien à rembourser dans un an, deux ans, cinq ans, au-delà. C’est souvent une simple note en annexe. Elle vaut plus que tous les ratios réunis.

Cherchez le « mur de dette ». C’est le cas où une part massive de l’endettement arrive à échéance la même année. Tant que l’entreprise peut refinancer, tout va bien. Mais si les marchés se ferment crise, remontée des taux, dégradation de sa note elle doit trouver des centaines de millions d’un coup.

C’est ainsi que meurent la plupart des entreprises endettées. Pas par excès de dette. Par incapacité à refinancer au mauvais moment.

Les 3 signaux d’alarme

Au-delà des trois questions, trois configurations doivent vous alerter immédiatement.

1. Le mur de dette. Une échéance massive concentrée sur un seul exercice. Vérifiez systématiquement l’échéancier : une dette bien étalée est infiniment moins dangereuse qu’une dette concentrée, à montant égal.

2. La dette à taux variable en période de hausse. Une entreprise endettée à taux fixe subit une hausse des taux au refinancement. Endettée à taux variable, elle la subit immédiatement, sur toute sa dette. Ses charges financières peuvent doubler en quelques trimestres, sans qu’elle n’ait rien fait.

3. La dette qui grossit pendant que le cash flow se contracte. C’est la signature de la dette de survie. Regardez les deux courbes sur cinq ans : si elles divergent, l’entreprise emprunte pour tenir, pas pour croître.

La grille par secteur

Le même niveau de dette n’a pas le même sens selon ce que fait l’entreprise.

 La question à se poser : cette entreprise a-t-elle des actifs longs et des revenus prévisibles ? Si oui, la dette est un outil. Sinon, c’est un risque.

Nous appliquons cette grille sectorielle à l’ensemble des fondamentaux dans notre guide : analyser une action.

Ce que la dette dit vraiment de l’entreprise

Un dernier point, contre-intuitif.

Une dette bien structurée est un signe de confiance. Elle prouve que des banques et des investisseurs professionnels ont examiné les comptes, évalué les flux futurs, et accepté de prêter. Une entreprise incapable d’emprunter n’est pas plus vertueuse elle est souvent moins crédible.

Une dette mal structurée est un compte à rebours. Elle transforme un problème de rentabilité en problème de liquidité et le second tue beaucoup plus vite que le premier.

La différence ne se lit pas dans le montant. Elle se lit dans les trois questions : que finance-t-elle, peut-elle payer les intérêts, et quand doit-elle rembourser ?

Une entreprise ne fait pas faillite parce qu’elle est endettée. Elle fait faillite parce qu’elle doit rembourser le jour où elle ne peut pas.